2025/03/12 15:22:35 1,517次浏览

先从最近新成立的一只基金说起。

前不久,深圳市光明东卫私募股权投资基金合伙企业(有限合伙)完成备案。该基金由深圳市光明区引导基金投资管理有限公司、上饶高铁经济试验区东投数字产业发展母基金,上市公司卫光生命即卫光旗下股权投资公司共同出资,东兴资本作为基金管理人。

这只基金的特殊之处在于,据相关人士透露,其是由上饶试验区母基金主动发起设立的,但注册地显示为深圳。通常情况下,政府引导基金出资设立子基金,主要是为了支持本地产业发展,且多数地市对子基金的注册地和返投比例有明确要求,一般不会主动投资其他城市。然而,光明东卫基金的设立打破了这一固有印象。

顺着这条线索,我询问了几位政府引导基金的朋友,发现自去年以来,类似由政府牵头的“拼盘基金”并非个例,甚至有些政府lp出资之后,委托对方城市的政府投资平台作为基金管理人管理资金。

那么问题来了,这类合作模式背后,政府lp们究竟基于怎样的诉求?双方又如何解决利益分配,以及大家最关心的返投问题?

地方政府开始流行“拼盘基金”

目前一级市场上设立的地方政府“拼盘基金”,大致分为两类。

第一类是由地方政府发起设立,市场化gp作为基金管理人,基金的其他出资方中涵盖了两家或多家地方政府基金。我在《20家lp联手,“宜宾这次押中宝了”》中介绍的宜宾和谐绿色产业基金正是典型代表,这只基金由宜宾发展创投、广州产投新能源专项母基金联手发起,idg资本作为管理人,其他lp还包括江西国控、湖南财信等地方国资以及险资、aic等。

这种组合市场上已经比较常见,例如中科创星、深创投等在管的政府引导基金里,很多都汇集了多地政府lp。这类基金通常盘子较大,规模在几十亿、上百亿不等,而现在市场上最活跃的资金——国资lp大多有出资额度限制,很难仅靠一两家lp完成出资。于是,gp就会主动攒局,联合多家共同出资,以满足基金的规模需求。

这类基金的返投思路也相对清晰——通常是按照实缴比例完成。是相对市场化的操作方式,因此这类基金不作为本文讨论的重点。

第二类则是多地政府联合出资设立基金,并由政府投资平台直接作为基金管理人。典型案例是浙江省专精特新(温州)母基金,该基金由浙江省产业基金、温州市产业发展基金联合广东粤科金融集团共同发起设立,规模30亿元,由广东省粤科母基金管理有限公司作为gp。

简单来说,就是浙江、广东联手设立了一只母基金,由广东的政府投资平台管这笔钱。

这种组合模式放在过去,绝对属于异类,原因在于跨省市的合作,特别是让其他政府基金管钱,牵扯到实际返投,甚至是信任话题。不过,很多省市目前已经开始试水。

比如2024年12月底,盛京金控、粤科金融集团等合作设立了规模30亿元的辽粤科创基金,这只基金虽然落户沈阳浑南科技城,但基金管理人却是广东粤科母基金。

不只母基金,一些政府直投基金也采取了类似的玩法。2024年10月,琼粤产业投资基金合伙企业正式成立,出资人包括广州产投、广州开发区城市发展基金、海南财金、国新国证投资、海口金控等,总出资额10亿元。公司所属地区显示为海南海口市,基金管理人则为广州产投。

对于财务投资机构而言,将基金盘子做大,最直接的收益便是管理费的增加。那么作为地方政府gp,选择为其他地区“管钱”,背后的原因又是什么?

政府gp也要“上规模”

“最简单、最直白的诉求肯定是管理规模。”

某政府引导基金投资人mike告诉我,他在跟省级gp机构交流时发现,这些gp大多肩负着集团下达的管理规模kpi指标。

背后原因也好理解。有母基金投资人在接受媒体采访时曾提到,他们在筛选gp时通常遵循3p法则,即people(团队)、process(流程)、performance(业绩)。

mike直言,国资背景的gp,稳健大于一切,绝对收益率不一定是第一目的,风险偏好决定了他们往往缺乏‘快刀斩乱麻’的能力。“举个简单例子,如果去年10月,deepseek的份额放到了市场上,你看国资会不会率先出手。肯定不会,因为一看财报没有收入、没有利润,盈利时间不明,商业模式也没跑通,大家肯定不敢投。”

这一语境下,管理规模作为衡量“people”(团队)实力的重要指标,自然成了政府gp努力拓展的重要方向。“毕竟,管理规模的大小一定程度上也直接反映了团队的投资经验、资源整合能力以及市场认可度,方便日后募资。”

当然,有些合作背后也存在“非市场化”的原因。

投资人周立所在的产投基金,是某市下属a区的区级平台公司。去年,他们和隔壁b区的政府投资平台联手设立了一只基金,采取双gp的模式共同投资。据周立介绍,他所在的a区和b区一直存在对口帮扶关系,因此,该基金所有投资标的将全部投向b区现有企业,或是招引落地到b区的项目。

也就是说,出资参与成立基金,并作为gp之一帮b区“管钱”,正是帮扶的表现形式之一。

聊完gp,再说说lp。

从上述案例和数据来看,目前参与组建“拼盘基金”的政府lp组合主要有两种模式:一种是“双强联合”,比如广东和浙江;另一种是“强弱组合”,如广东与海南的合作。

在“双强组合”中,双方均为经济发达地区,政府lp出资活跃,且在基金管理规模和投资经验上具有优势。二者联手,最显性的好处,就是能够帮助彼此撬动更多的资金和资源,起到杠杆放大作用。而另一方面,即便都是创投强省,产业优势和资源禀赋也不尽相同。

投资人刘维所在的c机构,隶属于长三角某地级市下属高新区,该市过去几年因为踩上新能源风口一炮而红,成为现象级的网红风投城市。几年前,他曾牵头和超一线城市下属的政府基金s合作设立了一只“拼盘基金”。

刘维告诉我,当时积极推动该基金的目的,除了学习老牌风投城市的先进模式外,也是希望能通过合作第一时间接触到该地的项目,这里他重点提到了人工智能。

在一级市场,一直流传着这样一种论调:“搞人工智能或人形机器人的,出不了北上广”。虽然“杭州六小龙”的爆火,打破了这一“魔咒”,但不可否认的是,这三地依然聚集了最多的相关企业和顶尖人才。毕竟,像deepseek梁文锋也选择在清华和北大中间又租了一间实验室来吸引人才。

“超一线城市不缺人工智能项目,但是像我们,甚至更低线的城市,是不具备招引ai顶级人才的能力的。我们也希望通过合作,触达到更多的ai企业。同时作为对方来讲,他们投资的项目也有再融资的需求,通过组合基金引入更多的资方,也是他们更乐于看到的。”刘维表示。

此外,除了“共享”资源,两个强省联合,也可以通过优势互补,吸引第三城的企业落到当地。

而在“强弱组合”中,作为资金、资源不具备优势的一方,有相关投资人坦言,“主要是抱着‘抄作业’的心态,顺便通过合作,帮他们(强省市)将一些承载不了的资源接过来。”

返投怎么搞?

理想状态下,政府lp之间组建“拼盘基金”是一个双赢的做法,但是中间也存在很多潜在问题。

比如交流过程中我发现,关于这种模式,大家最关心的就是“返投要怎么搞”。而且由其他政府gp管钱,如何确保对方不会将优质项目倾斜到自己本地,以及出现意见分歧时,谁来拍板。

这里分享几种我听到的合作模式。

首先,最简单的做法就是在设计基金时,就把返投要求讲清楚。比如浙江省专精特新(温州)母基金就明确规定:以母基金对子基金实缴金额为基数,1.5倍投资于浙江省“415x”先进制造业集群产业领域、 三大科创高地及未来产业领域项目;1.0倍投资于浙江省专精特新项目;此外,温州市、广东省的返投比例各占0.4倍。

另一种常见的做法是设立双gp。以上文提到的c机构和s机构发起设立的基金为例,据刘维介绍,在最初的设计方案里,就决定采用双gp的合作模式,双方各出一个基金管理人。

而在投资决策层面,双方通过协商分配权力:一方拥有两票,另一方则拥有一票否决权,以确保利益对等。

值得一提的是,刘维告诉我,在谈判时他们还提出了“设立飞地”的合作方案,即c机构在s所在的大厦要一块区域作为“飞地”,通过基金招引来的企业可以选择将研发中心放在这里,但是要将融资主体,以及后续建的生产基地落到c所在城市。

这样一来,企业核心团队仍可继续在原本的城市工作、缴纳社保,既满足了科技人才不愿离开一线城市的诉求,又能为c所在城市带来税收增长和就业机会。“同时,对于s而言,作为企业的主要研发中心和创新高地,还存在将这些企业引导至深交所上市的可能性。”

说到底,如何平衡双方利益,本质上是一个博弈和谈判的过程。

(应受访者要求,文中皆为化名)

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